Η παγκόσμια κρίση χρέους εκτροχιάζεται: πληθωρισμός, Ιράν και η φούσκα της τεχνητής νοημοσύνης
Πώς ο συνδυασμός του αμερικανικού χρέους, των γεωπολιτικών συγκρούσεων και των ανεξέλεγκτων επιτοκίων απειλεί να πυροδοτήσει ένα παγκόσμιο οικονομικό κραχ, συμπαρασύροντας και την τεχνολογική ανάπτυξη.
Οι πίνακες των διεθνών αγορών αναβοσβήνουν με το πιο ανησυχητικό, βαθύ κόκκινο χρώμα, επιβεβαιώνοντας αυτό που πολλοί φοβούνταν: η παγκόσμια κρίση χρέους δεν είναι πλέον ένα θεωρητικό σενάριο ακαδημαϊκών οικονομολόγων, αλλά μια σκληρή πραγματικότητα που καταρρέει σε πραγματικό χρόνο. Πρόκειται για μια εξαιρετικά σοβαρή εξέλιξη, διότι, σε τελική ανάλυση, η αγορά ομολόγων είναι αυτή που υπαγορεύει τους κανόνες και ελέγχει τα πάντα στην πραγματική οικονομία. Η γένεση αυτής της κρίσης, όμως, δεν μπορεί να κρυφτεί πίσω από διεθνείς δικαιολογίες. Εντοπίζεται ευθέως στον πυρήνα του παγκόσμιου συστήματος: τις Ηνωμένες Πολιτείες.
σχετικά άρθρα
Ο Αμερικανός υπουργός Οικονομικών, Σκοτ Μπέσεντ, ασκεί εδώ και εβδομάδες ασφυκτικές πιέσεις στην Ιαπωνία προκειμένου να αυξήσει τα επιτόκιά της, ακόμη και χωρίς κάποια επίσημη, θεσμική κίνηση από πλευράς Τόκιο. Το αποτέλεσμα είναι ότι η απόδοση του ιαπωνικού 10ετούς ομολόγου μόλις άγγιξε το 3%. Το σκεπτικό του Μπέσεντ, τουλάχιστον επιφανειακά, μοιάζει ευθύγραμμο: τα υψηλότερα ιαπωνικά επιτόκια θα ενίσχυαν την αξία του γεν και, κατά συνέπεια, αυτό θα μπορούσε να αποτρέψει ένα μαζικό ξεπούλημα (dump) των αμερικανικών κρατικών ομολόγων από την Ασία.
Το ιαπωνικό ρίσκο και η παγίδα των αμερικανικών ομολόγων
Αυτή η προσέγγιση, όμως, αποδεικνύεται μια εξαιρετικά επικίνδυνη σκέψη πρώτου επιπέδου. Εάν τα ιαπωνικά επιτόκια συνεχίσουν την ανοδική τους πορεία, ο οικονομικός πόνος θα εξαπλωθεί ακαριαία σε ολόκληρο το παγκόσμιο σύστημα. Το περιβόητο “yen carry trade” – η πρακτική δηλαδή του δανεισμού σε φθηνό ιαπωνικό νόμισμα για επενδύσεις σε περιουσιακά στοιχεία υψηλότερης απόδοσης αλλού – θα αρχίσει να ξετυλίγεται βίαια και ανεξέλεγκτα. Όταν συμβεί αυτό το ξετύλιγμα, τα κεφάλαια μοιραία θα εγκαταλείψουν μαζικά τα αμερικανικά περιουσιακά στοιχεία.
Στο τέλος της ημέρας, δεν υπάρχει καμία “καθαρή” και αναίμακτη διαφυγή από αυτή την κατάρρευση μέσω περισσότερων κρατικών παρεμβάσεων. Η μέθοδος αυτή απλώς δεν πρόκειται να λειτουργήσει. Το υποκείμενο πρόβλημα είναι ένα τοξικό μείγμα ανεξέλεγκτων αμερικανικών κρατικών δαπανών, το οποίο πλέον συγκρούεται μετωπικά με τον υψηλό πληθωρισμό, που τροφοδοτείται σε μεγάλο βαθμό και από το συνεχιζόμενο κλείσιμο των Στενών του Ορμούζ. Αυτοί οι δύο παράγοντες, δρώντας συνδυαστικά, πιέζουν την αγορά ομολόγων στα απόλυτα όριά της. Ουσιαστικά, οι αγορές προκαλούν, αν δεν εκβιάζουν, την Ομοσπονδιακή Τράπεζα των ΗΠΑ (Fed) να αυξήσει τα επιτόκια, γνωρίζοντας πολύ καλά ότι η κεντρική τράπεζα δεν μπορεί να το πράξει χωρίς να συνθλίψει τη βιωσιμότητα του χρέους.
Τεχνικά, βεβαίως, η Fed έχει τη δυνατότητα να προχωρήσει σε αυξήσεις. Όμως, μια τέτοια κίνηση θα συνέπιπτε χρονικά ακριβώς με τη στιγμή που αμερικανικό χρέος ύψους 8 τρισεκατομμυρίων δολαρίων ωριμάζει και θα χρειαστεί άμεση αναχρηματοδότηση. Παράλληλα, ο Μπέσεντ σχεδιάζει να εκδώσει ακόμη περισσότερα βραχυπρόθεσμα έντοκα γραμμάτια για να μπορέσει να μετακυλίσει αυτό το δυσθεώρητο χρέος.
Ο πληθωρισμός, το χρέος μαμούθ και το αδιέξοδο της Fed
Εάν η Fed αποφασίσει να αυξήσει τα επιτόκια, το κόστος βραχυπρόθεσμου δανεισμού θα εκτοξευθεί ακαριαία, και η κρίση χρέους θα λάβει ανεξέλεγκτες διαστάσεις σε χρόνο μηδέν. Αυτός είναι ο βασικός λόγος που οι αγορές τρέμουν. Οι έμπειροι επενδυτές αντιλαμβάνονται πλήρως ότι το αμερικανικό υπουργείο Οικονομικών βρίσκεται πλέον εγκλωβισμένο μεταξύ σφύρας και άκμονος.
Από την άλλη πλευρά, αν η Fed δεν τολμήσει να αυξήσει καθόλου τα επιτόκια, θα έχει ουσιαστικά παραδοθεί άνευ όρων στον πληθωρισμό. Μια τέτοια συνθηκολόγηση θα αναγκάσει τις αγορές να επανατιμολογήσουν τα αμερικανικά ομόλογα με τους δικούς τους, αυστηρούς όρους. Αυτό πρακτικά σημαίνει ότι η αξία των ομολόγων θα καταρρεύσει και οι αποδόσεις τους θα οδηγηθούν σε δραματικά υψηλότερα επίπεδα. Αυτή η συντριβή δεν είναι ένα σενάριο του μέλλοντος, έχει ήδη αρχίσει να αποτυπώνεται ξεκάθαρα στα τρέχοντα οικονομικά δεδομένα.
Στην πρόσφατη σύνοδο των G20 στο Άσβιλ, ο Σκοτ Μπέσεντ έστειλε το ξεκάθαρο μήνυμα ότι η Ουάσιγκτον θα επιδιώξει την ολοκληρωτική ήττα του Ιράν μέχρι το πικρό τέλος, ανεξάρτητα από το όποιο κόστος, διαμηνύοντας για άλλη μια φορά στη διεθνή κοινότητα το διχαστικό δόγμα: “Είτε είστε μαζί μας, είτε εναντίον μας”. Ανέφερε μάλιστα ότι, παρά τις διαφορές με το Πεκίνο, οι ΗΠΑ έχουν περισσότερα κοινά σημεία με την Κίνα στο ζήτημα του Ιράν. Αυτή η εξέλιξη είναι εξαιρετικά δυσοίωνη για τη σταθερότητα στη Μέση Ανατολή. Είναι, επίσης, ίσως ο μεγαλύτερος λόγος για τον οποίο τα αμερικανικά ομόλογα, αλλά και η ευρύτερη παγκόσμια αγορά ομολόγων, αρχίζουν να “γυρίζουν” πτωτικά την ίδια ακριβώς στιγμή.
Η γεωπολιτική φωτιά: Ιράν, Ορμούζ και πετρέλαιο
Κανείς δεν μπορεί να προβλέψει με ασφάλεια πόσο χειρότερη θα γίνει η κρίση του πληθωρισμού από εδώ και πέρα. Η κατάσταση στα Στενά του Ορμούζ απέχει πάρα πολύ από το να θεωρηθεί λήξασα, και οι Ηνωμένες Πολιτείες επιλέγουν σταθερά τον δρόμο της κλιμάκωσης αντί της αποκλιμάκωσης. Η κυβέρνηση του Ντόναλντ Τραμπ εξαπέλυσε έναν νέο γύρο χτυπημάτων κατά του Ιράν, το οποίο με τη σειρά του ανταποδίδει τα πυρά. Έχουμε μάλιστα αναφορές ότι δύο πετρελαιοφόρα ενδέχεται να χτυπήθηκαν μέσα στο Ορμούζ. Αυτό και μόνο το γεγονός θα αποτρέψει κάθε λογικό πλοίαρχο από το να επιχειρήσει να πλεύσει στα συγκεκριμένα, πλέον ναρκοθετημένα ύδατα. Καλή τύχη σε όποιον προσπαθήσει να βρει μια ασφαλιστική εταιρεία διατεθειμένη να καλύψει κινδύνους από πυραυλικές επιθέσεις σε δεξαμενόπλοια αυτή τη στιγμή.
Ως φυσικό επακόλουθο, το πετρέλαιο τύπου Brent ανέκαμψε ραγδαία στα 95 δολάρια το βαρέλι. Βρισκόμαστε κυριολεκτικά μόλις πέντε δολάρια μακριά από τον εφιάλτη του τριψήφιου πετρελαίου. Επομένως, ο πληθωρισμός δεν πρόκειται να υποχωρήσει. Θα παραμείνει κολλημένος σε πολύ υψηλά επίπεδα σε κάθε δυνατή κατηγορία προϊόντων. Ο πόνος δεν θα περιοριστεί στις αντλίες των βενζινάδικων. Θα γίνει οδυνηρά αισθητός στα ράφια των σούπερ μάρκετ, στους λογαριασμούς ενέργειας, στα ενοίκια, στα στεγαστικά δάνεια και στην αγορά σχεδόν κάθε αγαθού που έχει ανάγκη ο μέσος καταναλωτής.
Οι αποδόσεις των αμερικανικών ομολόγων πετούν επιθετικά υψηλότερα. Το 10ετές μόλις ξεπέρασε το 4,8%, ένα νούμερο άκρως ανησυχητικό, που βρίσκεται πολύ πάνω από τα επίπεδα που κλήθηκε να αντιμετωπίσει ο Τραμπ κατά τον προηγούμενο εμπορικό του πόλεμο. Οι αλυσιδωτές επιπτώσεις από αυτή την εκτόξευση των αποδόσεων είναι συστημικές και αναμένεται να εξαπλωθούν εξαιρετικά γρήγορα.
Ο εμπορικός πόλεμος του Τραμπ και το πλήγμα στο δολάριο
Αυτός είναι ο κύριος λόγος που οι τιμές των μετοχών αρχίζουν να υποχωρούν απότομα σε όλους τους βασικούς δείκτες. Το δολάριο αποδυναμώνεται από τα υψηλότερα επιτόκια, τα οποία “ραγίζουν” τις υπεραισιόδοξες αποτιμήσεις της αμερικανικής αγοράς. Το εθνικό νόμισμα υποτιμάται, ενώ οι μετοχές μέχρι πρότινος τιμολογούσαν μια τελειότητα που, απλούστατα, δεν υφίσταται στην πραγματική οικονομία. Μια βαθύτερη, πιο απότομη διόρθωση ενδέχεται να έχει ήδη ξεκινήσει. Ο Nasdaq κατέγραψε τη χειρότερη συνεδρίασή του εδώ και εβδομάδες, σημειώνοντας συντριβή έως και 1,7%, ενώ και ο S&P 500 ακολούθησε με πτώση 0,7%. Οι μεγαλύτεροι χαμένοι σε αυτή τη συγκυρία είναι οι εταιρείες καταναλωτικών αγαθών, καθώς οι πολίτες αναγκάζονται να ανακατευθύνουν το εισόδημά τους στα απολύτως βασικά.
Την ίδια ώρα, το αμερικανικό έλλειμμα οδεύει με σπασμένα φρένα προς τη χειρότερη ετήσια μέτρηση από την εποχή της έκτακτης ανάγκης των κρατικών δαπανών της πανδημίας του 2021. Μόνο τον Ιούλιο, ο δανεισμός άγγιξε τα 1,88 τρισεκατομμύρια δολάρια, και μάλιστα με δύο μήνες να απομένουν ακόμη για τη λήξη του αμερικανικού οικονομικού έτους. Η υπέρβαση του ψυχολογικού και ουσιαστικού φράγματος των 2 τρισεκατομμυρίων δολαρίων συνολικού δανεισμού θεωρείται πλέον μαθηματικά βέβαιη. Όλοι όσοι παρακολουθούν στενά τις εξελίξεις γνωρίζουν ότι αυτές οι κρατικές δαπάνες θα συνεχίσουν να αυξάνονται, ανεξάρτητα από το τι δηλώνει δημοσίως ο Σκοτ Μπέσεντ. Και το πιο κρίσιμο: αυτές οι δαπάνες χρηματοδοτούνται εξ ολοκλήρου από τη συνεχή έκδοση νέων ομολόγων, σπρώχνοντας το εθνικό χρέος των ΗΠΑ όλο και πιο κοντά σε ένα πραγματικό, μη αναστρέψιμο σημείο θραύσης.
Εν μέσω αυτής της θύελλας, ο εμπορικός πόλεμος που προωθεί ο Ντόναλντ Τραμπ προσθέτει αχρείαστο, πρόσθετο στρες στο σύστημα. Ο Αμερικανός πρόεδρος πιστεύει ειλικρινά ότι η διακοπή του εμπορίου με τον Καναδά αποτελεί μια λαμπρή κίνηση, αγνοώντας πλήρως τη μηχανική της παγκόσμιας οικονομίας. Αποξενώνει συστηματικά τους ίδιους τους συμμάχους που παραδοσιακά αγοράζουν και διακρατούν αμερικανικά ομόλογα. Εάν οι ΗΠΑ κόψουν τους εμπορικούς δεσμούς με τον Καναδά, την Κίνα και τον υπόλοιπο κόσμο, η εξίσωση είναι απλή: λιγότερα δολάρια θα ρέουν μέσα από την παγκόσμια οικονομία. Και όταν κυκλοφορούν λιγότερα δολάρια, υπάρχει αναλογικά μικρότερη δομική ανάγκη διακράτησης δολαρίων και αγοράς αμερικανικού χρέους.
Αυτό αποτελεί ένα μόνιμο, δομικό πλήγμα στη ζήτηση για δολάρια και έρχεται ακριβώς τη χειρότερη δυνατή στιγμή για τις τεράστιες δανειακές ανάγκες της Ουάσιγκτον. Ας μην ξεχνάμε ότι οι ξένοι επενδυτές κατέχουν πάνω από 9,1 τρισεκατομμύρια δολάρια ανεξόφλητου αμερικανικού ομοσπονδιακού χρέους, αριθμός που αποτελεί το εκπληκτικό 32% των συνολικών παγκόσμιων διακρατήσεων. Αν η ζήτηση μειωθεί, ο Μπέσεντ θα δυσκολευτεί πάρα πολύ να προσελκύσει δανειστές με λογικά επιτόκια. Οι ΗΠΑ μπορεί να βρίσκουν πάντα αγοραστές, αλλά οι αποδόσεις θα πρέπει να εκτοξευθούν στο 6%, 7% ίσως και 8% για να προσελκύσουν επαρκή ζήτηση. Η αμερικανική οικονομία δεν είναι ικανή να επιβιώσει επ’ αόριστον χωρίς την υποστήριξη του παγκόσμιου κεφαλαίου.
Η φούσκα της τεχνητής νοημοσύνης στο έλεος των επιτοκίων
Στο εσωτερικό μέτωπο, οι μετοχές της τεχνολογίας δέχονται το ισχυρότερο σφυροκόπημα αυτή τη στιγμή, και υπάρχει ένας πολύ συγκεκριμένος λόγος γι’ αυτό. Η αγορά έχει αρχίσει να επανατιμολογεί τις παράλογες, σχεδόν εξωπραγματικές προσδοκίες που είχαν χτιστεί γύρω από την ανάπτυξη των ακριβών υποδομών της τεχνητής νοημοσύνης (AI).
Ο Τραμπ, στην προσπάθειά του να τονώσει την οικονομία, πιέζει τις τοπικές κοινωνίες να δεχθούν την κατασκευή νέων data centers στις περιοχές τους, αποκαλώντας τα “τη χήνα με τα χρυσά αυγά”. Χρησιμοποιεί την Κίνα ως το απόλυτο σκιάχτρο για να πείσει τους πάντες να αποδεχθούν αυτές τις κολοσσιαίες εγκαταστάσεις. Η κυβέρνηση, όπως είναι προφανές, ποντάρει τα ρέστα της σε αυτόν ακριβώς τον τομέα για να διασώσει το αμερικανικό ΑΕΠ.
Όμως, οι μεγάλοι “παίκτες” (hyperscalers) της αγοράς δουλεύουν πλέον με τις αναθυμιάσεις. Ξοδεύουν αστρονομικά ποσά, και η συντριπτική πλειονότητα αυτών των χρημάτων προέρχεται απευθείας από τον δανεισμό. Το χρηματιστήριο μέχρι τώρα είχε προεξοφλήσει ένα καθαρό και βέβαιο σενάριο ατελείωτου, φθηνού χρήματος για την τεχνητή νοημοσύνη, χωρίς κανέναν απολύτως οικονομικό περιορισμό.
Σήμερα μιλάμε για πάνω από 3 τρισεκατομμύρια δολάρια σε σχεδιαζόμενες δαπάνες υποδομών AI για τα επόμενα τρία χρόνια. Πώς ακριβώς μπορεί να θεωρείται αυτό βεβαιότητα όταν τα επιτόκια δανεισμού ανεβαίνουν διαρκώς; Η λογική της χρηματοδότησης είναι αμείλικτη: οι τεχνολογικοί κολοσσοί εκδίδουν τα δικά τους εταιρικά ομόλογα διάρκειας 10 έως 30 ετών, τα οποία ανταγωνίζονται στα ίσια τα αμερικανικά κρατικά ομόλογα σε κάθε δημοπρασία. Εάν το αμερικανικό δημόσιο υπό τον Μπέσεντ πρέπει να δανειστεί με 5% έως 6%, είναι μαθηματικά βέβαιο ότι οι εταιρείες τεχνολογίας θα αναγκαστούν να δανειστούν με 7%, 8% ή και παραπάνω.
Αυτό δεν αφορά μόνο τις ΗΠΑ. Ολόκληρος ο κόσμος, συμπεριλαμβανομένης της Ιαπωνίας και της Κορέας, βρίσκεται στην ίδια ακριβώς οικονομική “έξαψη” δαπανών για την τεχνητή νοημοσύνη. Υπάρχουν τουλάχιστον 400 δισεκατομμύρια δολάρια σε πρόσθετες κεφαλαιουχικές δαπάνες για AI που σχεδιάζονται παγκοσμίως, πέραν των αμερικανικών εταιρειών. Γι’ αυτόν ακριβώς τον λόγο, μια ενδεχόμενη γενικευμένη κατάρρευση των ομολόγων είναι ένα τόσο τρομακτικό θέαμα όταν εκτυλίσσεται ζωντανά.
Το ντόμινο της παγκόσμιας ύφεσης και τα επόμενα βήματα
Το φαινόμενο του ντόμινο από ένα ισχυρό σοκ στην αγορά ομολόγων θα μπορούσε να ξεκινήσει από οποιαδήποτε χώρα αυτή τη στιγμή και να εξαπλωθεί αστραπιαία. Δεν είναι απαραίτητο να ξεκινήσει από τις ΗΠΑ. Οι παγκόσμιες αποδόσεις των ομολόγων βρίσκονται στο υψηλότερο συλλογικό τους επίπεδο από τη χρηματοπιστωτική κρίση του 2008. Ωστόσο, τα πράγματα σήμερα είναι αφενός πολύ πιο ασταθή και αφετέρου πολύ πιο διασυνδεδεμένα από ό,τι ήταν τότε.
Ο όγκος των ομολόγων που εκδίδεται σήμερα είναι πρωτοφανής. Κάθε μεγάλη οικονομία των G7 υποφέρει από κλιμακούμενες αποδόσεις ταυτόχρονα. Αν αυτή η τάση συνεχιστεί, ενδέχεται να βρεθούμε αντιμέτωποι με μια δεύτερη, απόλυτα συγχρονισμένη κατάρρευση των αγορών, όμοια της οποίας δεν έχουμε δει στην πρόσφατη ιστορία.
Οι αγορές εκπέμπουν παντού προειδοποιητικά, εκτυφλωτικά σήματα. Η Ιαπωνία και η Κορέα δέχονται ήδη ιδιαίτερα σκληρά χτυπήματα. Ο ιαπωνικός δείκτης Nikkei έπεσε πρόσφατα κατά 2,8% σε μία μόνο συνεδρίαση, ενώ ο Kospi της Νότιας Κορέας σημείωσε κατακόρυφη πτώση 3,5%. Ακόμη και η Κίνα, η ατμομηχανή της Ασίας, δεν πρόκειται να γλιτώσει από αυτή την κολοσσιαία πίεση. Εάν ο κόσμος εισέλθει σε μια ευρεία, παγκόσμια ύφεση, οι κινεζικές εξαγωγές θα καταβαραθρωθούν. Κανένα απολύτως αξιόπιστο δίχτυ ασφαλείας δεν φαίνεται να υπάρχει στην τρέχουσα παγκόσμια οικονομία.
Σε αυτό το εκρηκτικό μίγμα προστίθεται και το σκηνικό απόλυτου παραλόγου που διαδραματίζεται στην Ουάσιγκτον. Ο Σκοτ Μπέσεντ λειτουργεί πλέον, άτυπα, ως ο επικεφαλής εκπρόσωπος του πολέμου. Επιπλήττει τα μέσα ενημέρωσης για την “αρνητική τους κάλυψη” και διαβεβαιώνει, φορώντας γυαλιά ηλίου μπροστά στις κάμερες, ότι οι ΗΠΑ έχουν τον πλήρη έλεγχο, προβάλλοντας τον εξωπραγματικό ισχυρισμό ότι το στενό του Ορμούζ θα καταστεί άχρηστο επειδή το πετρέλαιο θα βρει απλώς “άλλες διαδρομές”.
Όμως, ποιες άλλες ρεαλιστικές διαδρομές υπάρχουν για τη μεταφορά αργού από τον Κόλπο στις αγορές; Η Ερυθρά Θάλασσα βρίσκεται ομοίως υπό σοβαρότατη απειλή. Και τι γίνεται με τα κρίσιμα βιομηχανικά εμπορεύματα που δεν σχετίζονται με το πετρέλαιο, όπως τα λιπάσματα, το ήλιο και το αλουμίνιο, τα οποία επίσης διέρχονται από το Ορμούζ; Πώς ακριβώς αντισταθμίζεις την απώλεια αυτών των κρίσιμων βιομηχανικών εισροών από τις οποίες εξαρτάται κάθε βιομηχανία του πλανήτη;
Το αμερικανικό υπουργείο Οικονομικών έχει εξαντλήσει σχεδόν κάθε διαθέσιμο εργαλείο, εκτός ίσως από την απευθείας εκτύπωση χρήματος. Ακόμα και η επιχείρηση διάσωσης του ιαπωνικού γεν δεν άλλαξε απολύτως τίποτα, καθώς η παρέμβαση αντιστράφηκε πλήρως μέσα σε μόλις 48 ώρες.
Το ειλικρινές ερώτημα για το αν τα παγκόσμια ομόλογα βρίσκονται πράγματι στο χείλος μιας ιστορικής κατάρρευσης θα απαντηθεί αποκλειστικά από τις κινήσεις της Ουάσιγκτον τις επόμενες εβδομάδες. Όλα πλέον κρέμονται από τον τρόπο με τον οποίο θα αντιμετωπιστεί ο πληθωρισμός, ο οποίος δείχνει να εδραιώνεται ως δομικό πρόβλημα, και το κατά πόσο η Fed θα πειστεί να μην αυξήσει τα επιτόκια. Εάν αυτή η ραγδαία άνοδος των αποδόσεων συνεχιστεί, η παγκόσμια ανάπτυξη της τεχνητής νοημοσύνης θα αντιμετωπίσει ένα ξαφνικό, εξαιρετικά επώδυνο φρένο. Και αυτό το φρένο δεν θα αφήσει ανεπηρέαστο κανέναν, βυθίζοντας τις αγορές και την πραγματική οικονομία σε μια άνευ προηγουμένου δοκιμασία.
